{"id":4218,"date":"2019-03-12T15:28:26","date_gmt":"2019-03-12T14:28:26","guid":{"rendered":"http:\/\/www.francomostacci.it\/?p=2994"},"modified":"2019-03-12T15:28:26","modified_gmt":"2019-03-12T14:28:26","slug":"come-misurare-il-debito-pubblico","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/franco2.linkvalidation.net\/index.php\/2019\/03\/12\/come-misurare-il-debito-pubblico\/","title":{"rendered":"Come misurare il debito pubblico"},"content":{"rendered":"

\t\t\t\tdi Monica Montella<\/strong> e Franco Mostacci<\/strong>
\npubblicato sulla Rivista Economia e Politica<\/a><\/strong><\/p>\n

\"misura_debito_pubblico\"<\/a><\/p>\n

Il debito pubblico<\/a> non tiene conto degli esborsi futuri sui contratti derivati e i crediti commerciali mentre le passivit\u00e0 finanziarie, valutate ai prezzi di mercato, dipendono dalle fluttuazioni del rendimento dei titoli di stato. In questo articolo analizziamo le differenze per avere un quadro pi\u00f9 preciso dell\u2019esposizione finanziaria del settore pubblico italiano.<\/p>\n

I conti finanziari[1]<\/a> \u2013 visti sia sotto il profilo dei flussi (transazioni) che dello stock (consistenze) \u2013 rappresentano le statistiche che riportano le attivit\u00e0 e le passivit\u00e0 finanziarie[2]<\/a> dei settori istituzionali di un paese in strumenti finanziari[3]<\/a>, per ciascun settore istituzionale[4]<\/a>, la cui valutazione \u00e8 affidata alla Banca centrale<\/strong><\/a>.<\/p>\n

Nella tavola 1 \u00e8 evidenziato il conto finanziario dell\u2019Italia per settore istituzionale[5]<\/sup><\/a>. Considerando il saldo tra attivit\u00e0 e passivit\u00e0 finanziarie (posizione patrimoniale sull\u2019estero) l\u2019Italia ha un saldo negativo di 102 miliardi di euro[6]<\/sup><\/a> nel 2017.<\/p>\n

Le imprese italiane hanno un saldo passivo di 2.070 miliardi di euro che cresce di 100 miliardi rispetto al 2016. Gli strumenti finanziari maggiormente utilizzati dalle imprese, in passivit\u00e0, sono i prestiti e le azioni e quote di fondi di investimento.<\/p>\n

Le famiglie italiane mostrano una ricchezza finanziaria particolarmente elevata[7]<\/sup><\/a> con un saldo attivo di 3.479 miliardi di euro, in crescita di 240 miliardi di euro, con una prevalenza in valuta e depositi e in azioni e quote di fondi di investimento.<\/p>\n

Leggermente positivo \u00e8 il saldo delle societ\u00e0 finanziarie, con 721 miliardi di euro. La situazione si capovolge nel settore pubblico (S13), dove, come \u00e8 noto, il saldo \u00e8 nettamente negativo per 2.168 miliardi di euro.<\/p>\n

Tavola 1 \u2013 Conti finanziari dell\u2019Italia per settore istituzionale e strumenti finanziari, anno 2017 (milioni di euro<\/em>)<\/strong>
\n\"tavola<\/a>
\nFonte:\u00a0elaborazione su dati Eurostat<\/em><\/p>\n

Relativamente al settore pubblico ci si trova ad avere due misure diverse per uno stesso aggregato. Infatti, l\u2019ammontare a fine anno delle passivit\u00e0 finanziarie della PA, rappresenta l\u2019esposizione del settore pubblico verso gli altri settori istituzionali, ma differisce dalla misura del debito pubblico prevista dai trattati europei[8]<\/a>.<\/p>\n

Il debito pubblico \u00e8 definito, infatti, come lo stock di debito lordo consolidato delle AP al valore facciale alla fine di ogni anno per moneta e depositi (F.2), titoli diversi dalle azioni (F.3) e prestiti (F.4). L\u2019incremento annuale del debito \u00e8 dovuto al risultato del conto pubblico per la parte economica in cui si registrano le voci relative alle entrate e alle spese (indebitamento) ed alla copertura del fabbisogno complessivo di passivit\u00e0 finanziarie effettivamente pagate attraverso l\u2019emissione di vari strumenti.<\/p>\n

Per la valutazione del debito pubblico, \u00e8 possibile scegliere tra misure al lordo<\/strong> e al netto di attivit\u00e0, tra il valore facciale<\/strong> e quello ai prezzi di mercato e tra il valore nominale<\/strong> e reale[9]<\/a>.<\/p>\n

Una misura netta del debito pubblico potrebbe essere pi\u00f9 idonea perch\u00e9 il patrimonio pubblico pu\u00f2 essere dismesso per rimborsare il debito sebbene debbano essere presi in considerazione sia il grado di liquidit\u00e0 delle attivit\u00e0 non finanziarie e sia la capacit\u00e0 di riscossione per quelle finanziarie. Tuttavia, la scelta della misura lorda \u00e8 stata probabilmente legata a fotografare principalmente l\u2019esposizione debitoria di un paese.<\/p>\n

La questione della valutazione tra il valore facciale<\/strong> e quello ai prezzi di mercato pu\u00f2 essere affrontata da diversi punti di vista. \u201cPer il governo, la valutazione ai prezzi di mercato si riferisce alla somma teorica che sarebbe chiamato a pagare se dovesse riacquistare i titoli di debito prima della scadenza, anche se il governo non ha l\u2019obbligo di farlo. Nel valutare la sua solvibilit\u00e0, quindi, il prezzo rilevante \u00e8 quello da pagare quando le passivit\u00e0 giunge a scadenza e cio\u00e8 quello nominale. Per gli investitori, il valore di mercato delle passivit\u00e0 \u00e8 importante solo se intendono vendere o acquistare tali passivit\u00e0 sul mercato. Tuttavia, nel valutare la solvibilit\u00e0 del governo, anche gli investitori dovrebbero considerare il valore nominale<\/em>\u201d (F. Balassone e D. Franco, 2000). Inoltre, il riferimento ai valori di mercato rende il debito estremamente volatile come \u00e8 evidenziato nella figura 1.<\/p>\n

Le differenze tra debito pubblico e passivit\u00e0 finanziarie sono dovute quindi non solo alla composizione dell\u2019aggregato[10]<\/a>, in quanto dal debito pubblico sono esclusi gli strumenti finanziari classificati come assicurazioni, pensioni e garanzie standard (F.6); derivati \u200b\u200bfinanziari[11]<\/a> e stock option dei dipendenti (F.7); altri conti attivi\/passivi (F.8)[12]<\/sup><\/a>; ma anche per la diversa valutazione dell\u2019aggregato finanziario, che \u00e8 a prezzi di mercato nel caso delle passivit\u00e0 finanziarie mentre \u00e8 a valore nominale per il debito pubblico.<\/p>\n

Alla fine del 2017 il debito pubblico ammontava a 2.263,4 miliardi di euro, mentre le passivit\u00e0 finanziarie hanno un valore di 2.656 miliardi di euro, con una differenza di 392 miliardi (figura 1). Lo scarto maggiore, per effetto della variazione dei rendimenti, \u00e8 nei titoli di stato a medio-lungo termine (213 miliardi), mentre quello per valuta e depositi \u2013 dovuto agli interessi maturati sui buoni postali fruttiferi \u2013 \u00e8 di circa 60 miliardi, abbastanza stabile nel tempo. Nel complesso, la diversa valutazione degli strumenti finanziari presenti in entrambi gli aggregati spiega il 70% della differenza complessiva registrata nel 2017. Il restante 30%, dovuto agli strumenti non presenti nel computo del debito pubblico (effetto composizione), \u00e8 formato dai crediti commerciali vantati dai fornitori nei confronti della Pa e non ancora pagati (48 miliardi di euro), dal fair value<\/em> dei derivati[13]<\/a> sui titoli di stato (23 miliardi) e dalle altre voci (41 miliardi).<\/p>\n

La differenza tra passivit\u00e0 finanziarie e debito pubblico ha raggiunto i valori massimi negli ultimi tre anni, mentre il valore minimo \u00e8 stato toccato nel 2011, quando i rendimenti dei titoli di Stato a medio lungo termine arrivarono al 7%.<\/p>\n

Figura 1 \u2013 Differenze tra le passivit\u00e0 finanziarie e il debito pubblico per strumento finanziario e tasso di rendimento dei BTP decennali, anni 1995 \u2013 2017 (scala sinistra milioni di euro, scala destra valore percentuale)<\/strong>
\n\"figura<\/a>
\nFonte:\u00a0elaborazione su dati Eurostat<\/em><\/p>\n

In 22 anni lo stock di titoli di Stato a medio-lungo termine \u00e8 costantemente cresciuto di 1.085 miliardi di euro in termini nominali e 1.363 a valore di mercato. La differenza tra il valore di mercato e il valore nominale dipende dal rendimento, che \u00e8 inversamente proporzionale al prezzo al quale sono scambiati sul mercato secondario (figura 2).<\/p>\n

Il rendimento dei BTP<\/a> italiani a 10 anni \u00e8 stato decrescente fino al 2005, generando un valore di mercato superiore a quello nominale dei titoli di stato. La differenza si \u00e8 azzerata nel 2007-2008 in occasione dell\u2019impennata dovuta alla crisi generata dai mutui sub prime americani. Con la successiva crisi dei debiti sovrani e i timori sulla solvibilit\u00e0<\/a> del debito pubblico italiano il rendimento \u00e8 arrivato addirittura a 7,04% (9 novembre 2011), il 5,53% in pi\u00f9 rispetto ai titoli tedeschi (Spread). Alla fine di quell\u2019anno il valore di mercato dei titoli di Stato \u00e8 risultato addirittura inferiore a quello nominale.<\/p>\n

Per limitare i danni degli speculatori Mario Draghi\u00a0il 26 luglio 2012 pronunci\u00f2 la famosa frase \u201cfar\u00f2 tutto il necessario per sostenere l\u2019euro. E, credetemi, sar\u00e0 sufficiente<\/em>\u201d. In questo periodo per\u00a0far fronte ai rischi di un periodo troppo prolungato di bassa inflazione il\u00a0consiglio direttivo della\u00a0Bce<\/strong>, ha lanciato il programma di\u00a0acquisto di titoli di stato\u00a0del settore pubblico<\/a>, il cosiddetto\u00a0quantitative easing<\/em> o \u201calleggerimento quantitativo<\/em>\u201c, uno strumento non convenzionale di politica monetaria espansiva utilizzato dalle banche centrali con l\u2019obiettivo di immettere liquidit\u00e0 monetaria (F2), per acquistare titoli finanziari di debito (F3) nel mercato secondario[14]<\/a> con l\u2019obiettivo di stimolare l\u2019economia reale ossia investimenti per la crescita economica[15]<\/a>.<\/p>\n

La politica monetaria della BCE<\/a> non ha attivato il miracolo economico italiano promesso, poich\u00e9 le banche, considerando ancora rischioso prestare denaro, in particolare nei periodi di difficolt\u00e0 economica, di fatto hanno preferito ridurre i loro debiti per consolidare i propri bilanci.<\/p>\n

La progressiva discesa del tasso di rendimento fino al di sotto del 2% ha portato a una sopravvalutazione del valore di mercato dei titoli di Stato del 12% alla fine del 2017 (213 miliardi).<\/p>\n

Figura 2 \u2013 Stock di debito pubblico e passivit\u00e0 finanziarie per i titoli a medio e lungo termine (F32) e tasso di rendimento dei BTP decennali, anni 1995 \u2013 2017 (scala sinistra milioni di euro, scala destra valore percentuale)<\/strong>
\n\"figura<\/a>
\nFonte:\u00a0elaborazione su dati Eurostat<\/em><\/p>\n

In sintesi, poich\u00e9 il debito pubblico non tiene conto nell\u2019immediato degli esborsi futuri necessari per onorare i contratti sui derivati e pagare i crediti commerciali vantati dai fornitori nei confronti della PA, la sua entit\u00e0 \u00e8 stata sempre inferiore alla reale esposizione debitoria del Paese[16]<\/a>.<\/p>\n

Viceversa, le passivit\u00e0 finanziarie possono rappresentare una misura esaustiva per misurare l\u2019esposizione finanziaria della pubblica amministrazione di un paese, ma poich\u00e9 sono valutate a prezzi di mercato e non al valore nominale, risentono della fluttuazione dei rendimenti dei titoli in circolazione sul mercato secondario.<\/p>\n

Infine, il patrimonio netto ai prezzi di mercato, che sottrae al valore delle passivit\u00e0 quello delle attivit\u00e0 non finanziarie (920 miliardi di euro[17]<\/a>) e finanziarie (488 miliardi di euro) potrebbe rappresentare una valida misura della esposizione debitoria, anche per i confronti internazionali, ma non pu\u00f2 essere usato al momento per la non completezza delle stime.<\/p>\n

In termini pro capite[18]<\/a> (tavola 2), il patrimonio netto per ogni italiano \u00e8 negativo per 20.000 euro, laddove in invece in Germania e Francia \u00e8 positivo per circa 9.000 e 3.000 euro rispettivamente. Quindi, a differenza dei nostri principali partner europei, lo stock di passivit\u00e0 finanziarie in Italia non \u00e8 stato bilanciato da un contemporaneo accumulo di attivit\u00e0 immobiliari, strumentali o finanziarie[19]<\/a>.<\/p>\n

Se si considerassero le passivit\u00e0 pro-capite in luogo del debito pubblico pro-capite, l\u2019esposizione peggiorerebbe in tutti i paesi, ma in misura maggiore in Francia (con quasi 9.000 euro), rispetto a Italia (6.500 euro) e Germania (3.000 euro).<\/p>\n

Tavola 2 \u2013 Stock delle attivit\u00e0, passivit\u00e0 e debito pro-capite del settore della pubblica amministrazione in Germania, Francia e Italia, anno 2017 valori in euro<\/strong>
\n\"tavola<\/a>
\nFonte:\u00a0elaborazione su dati Eurostat<\/em><\/p>\n

In conclusione, non \u00e8 facile determinare una misura completa ed ottimale dell\u2019esposizione finanziaria del settore pubblico nei confronti degli altri settori istituzionali interni e con il resto del mondo, ma solo monitorando l\u2019evoluzione di tutte le grandezze disponibili e delle loro componenti \u00e8 possibile avere un quadro di controllo pi\u00f9 completo delle variabili in gioco.<\/p>\n

Breve bibliografia<\/strong><\/p>\n

Unione Europea (2013), Regolamento UE n\u00b0 549\/2013 del Parlamento Europeo e del Consiglio del 21 maggio 2013 relativo al sistema europeo di conti nazionali e regionali nell\u2019Unione europea<\/a>.<\/p>\n

Banca d\u2019Italia (2018), I Conti finanziari dell\u2019Italia. Struttura e innovazioni nei conti<\/a><\/p>\n

Banca d\u2019Italia (2015<\/a>) Indagine conoscitiva sugli strumenti finanziari derivati<\/a>, Camera dei Deputati audizione alla Commissione VI Finanze.<\/p>\n

Eurostat (2016) Manuale sul debito e deficit pubblico <\/a> \u201cManual on Government Deficit and Debt\u201d (ISSN 2315-0815).<\/p>\n

F. Balassone e D. Franco (2000), Assessing fiscal sustanability: a review of methos with a view to EMU<\/a> atti e convegno anno 2000 Banca d\u2019Italia.<\/p>\n

____________________________________________________
\n[1]<\/a> I Conti finanziari sono compilati dalle Banche centrali, in Italia \u00e8 la Banca d\u2019Italia che diffonde i dati rilevati.<\/p>\n

[2]<\/a> Per convenzione, la propriet\u00e0 di beni immobili (terreni e connessi edifici e\/o strutture di un Paese) da parte di non residenti \u00e8 attribuito nei conti patrimoniali non finanziari a unit\u00e0 residenti fittizie. Tali entit\u00e0 sono contabilizzate tra le attivit\u00e0 finanziarie dell\u2019unit\u00e0 istituzionale Resto del Mondo.<\/p>\n

[3]<\/a> Oro monetario e diritti speciali di prelievo (F.1), Biglietti, monete e depositi (F.2),Titoli (F.3), Prestiti (F.4), Azioni, partecipazioni e quote di fondi (F.5), Riserve assicurative e pensionistiche e garanzie standard (F.6), Derivati finanziari e stock option di dipendenti (F.7), Altri conti attivi e passivi (F.8)<\/p>\n

[4]<\/a> Imprese (S.11), societ\u00e0 finanziarie (S.12), pubblica amministrazione (S.13), famiglie e ISP (S.14-15), resto del mondo(S.2)<\/p>\n

[5]<\/a> La somma dei settori istituzionali di un paese non corrisponde al totale economia nazionale in quanto i settori non sono consolidati tra loro. Il totale delle attivit\u00e0 dell\u2019economia nazionale corrisponde alle passivit\u00e0 del resto del mondo al netto dello strumento finanziario F11 Oro monetario detenuto dalle banche centrali. Viceversa le passivit\u00e0 nazionali coincidono con le attivit\u00e0 del resto del mondo.<\/p>\n

[6]<\/a> Il dato differisce da quello pubblicato nella bilancia dei pagamenti per problemi legati alla diversa classificazione adottata e ai differenti metodi di valutazione relativamente ad alcuni strumenti finanziari.<\/p>\n

[7]<\/a> Comprende anche le Istituzioni non aventi fini di lucro (ISP).<\/p>\n

[8]<\/a>Si veda il Manuale sul debito e deficit pubblico <\/a><\/p>\n

[9]<\/a> Il valore reale del debito o il rapporto rispetto al PIL sembrano pi\u00f9 appropriati se l\u2019obiettivo ultimo dell\u2019analisi \u00e8 misurare la sopportabilit\u00e0 del peso fiscale del debito. Per determinare il valore reale del debito pubblico servirebbe calcolare un apposito deflatore che ad oggi non \u00e8 disponibile.<\/p>\n

[10]<\/a> La pubblica amministrazione non ha passivit\u00e0 in Oro monetario e diritti speciali di prelievo (F.1), n\u00e9 in Azioni, partecipazioni e quote di fondi (F.5).<\/p>\n

[11]<\/a> Sono strumenti finanziari molto complessi sia di tipo assicurativo contro i rischi speculativi consolidatisi nei primi anni del secolo e\u00a0il loro valore deriva da quello di altri prodotti finanziari. Ogni derivato ha ad oggetto una previsione (o meglio una scommessa) sull\u2019andamento futuro di un particolare indice di prezzo, come ad esempio quotazioni di titoli, tassi d\u2019interesse, tassi di cambio tra valute diverse, prezzi di merci o di materie prime, ecc.<\/p>\n

[12]<\/a> Rappresenta la discordanza tra contabilit\u00e0 reale e finanziaria dei crediti commerciali (F.81) e altri crediti\/debiti relativi a imposte e tasse, prestazioni sociali e altri trasferimenti (F.89). Per quest\u2019ultimo strumento finanziario a fronte di 32 miliardi di passivit\u00e0 lo Stato vanta un credito per 130 miliardi di euro.<\/p>\n

[13]<\/a> Per le Amministrazioni centrali (MEF), l\u2019utilizzo di derivati \u00e8 disciplinato dal DPR n. 398 del 2003 che rinvia a \u201cdecreti cornice\u201d, emanati ogni anno dal Ministro dell\u2019Economia e delle finanze, la definizione di obiettivi, limiti e modalit\u00e0 operative alle quali il Tesoro deve attenersi nella gestione del debito pubblico, anche con riferimento all\u2019impiego di strumenti derivati. La legge di stabilit\u00e0 per il 2015 ha esplicitamente previsto la possibilit\u00e0 per il Tesoro di stipulare accordi di garanzia bilaterale a fronte di operazioni in derivati. Il divieto di stipula di nuovi contratti in derivati per gli enti locali \u00e8 stato reso definitivo dalla legge di stabilit\u00e0 per il 2014 (Banca d\u2019Italia, 2015).<\/p>\n

[14]<\/a> Il mercato primario \u00e8 il luogo dove vengono trattati gli strumenti finanziari di nuova emissione, mentre il mercato secondario vengono trattati gli strumenti finanziari gi\u00e0 in circolazione, che vi rimangono fino alla loro eventuale scadenza.<\/p>\n

[15]<\/a> Il programma di acquisto di titoli di stato del settore pubblico, alla fine di ottobre 2018, ha raggiunto un importo cumulato di 2.148 miliardi di euro, di cui 362 assegnati alla Banca d\u2019Italia.<\/p>\n

[16]<\/a> E\u2019 probabile che se i contratti sui derivati e i crediti commerciali fossero stati inclusi nella definizione ufficiale di debito pubblico, se ne sarebbe fatto un utilizzo pi\u00f9 oculato e la loro entit\u00e0 sarebbe stata ora pi\u00f9 contenuta.<\/p>\n

[17]<\/a> Il conto patrimoniale non finanziario per il settore pubblico per l\u2019Italia comprende immobili e altre opere pubbliche, impianti e macchinari, scorte e parte dei terreni; ma per completare il quadro vanno ancora considerati altre voci tra cui le armi e i terreni dei fabbricati non residenziali (l\u2019unico Paese che ha completato ad oggi la stima dello stock patrimoniale \u00e8 la Francia).<\/p>\n

[18]<\/a> La misura pro-capite permette di comparare diversi valori assoluti tra paesi.<\/p>\n

[19]<\/a> In particolare i due paesi hanno uno stock di azioni e quote di fondi di investimento di quasi 500 miliardi ciascuno (in misura maggiore incide lo strumento F519 Altro capitale), mentre la sola Germania ha circa 350 miliardi di attivit\u00e0 in valuta e depositi (circa 250 miliardi in Altri depositi).\t\t<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

di Monica Montella e Franco Mostacci pubblicato sulla Rivista Economia e Politica Il debito pubblico non tiene conto degli esborsi futuri sui contratti derivati e i crediti commerciali mentre le passivit\u00e0 finanziarie, valutate ai prezzi di mercato, dipendono dalle fluttuazioni del rendimento dei titoli di stato. In questo articolo analizziamo le differenze per avere un […]<\/p>\n","protected":false},"author":1,"featured_media":0,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_et_pb_use_builder":"","_et_pb_old_content":"","_et_gb_content_width":"","footnotes":""},"categories":[6],"tags":[162,173,189,429],"class_list":["post-4218","post","type-post","status-publish","format-standard","hentry","category-finanza-pubblica","tag-crediti-commerciali","tag-debito-pubblico","tag-derivati","tag-passivita-finanziarie","et-doesnt-have-format-content","et_post_format-et-post-format-standard"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/franco2.linkvalidation.net\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/4218","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/franco2.linkvalidation.net\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/franco2.linkvalidation.net\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/franco2.linkvalidation.net\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/users\/1"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/franco2.linkvalidation.net\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=4218"}],"version-history":[{"count":0,"href":"https:\/\/franco2.linkvalidation.net\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/4218\/revisions"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/franco2.linkvalidation.net\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=4218"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/franco2.linkvalidation.net\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=4218"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/franco2.linkvalidation.net\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=4218"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}